近期大博醫(yī)療發(fā)布2018年業(yè)績(jī)快報(bào)

大博醫(yī)療主營(yíng)業(yè)務(wù)系醫(yī)用高值耗材的生產(chǎn)、研發(fā)與銷售，主要產(chǎn)品包括骨科創(chuàng)傷類植入耗材、脊柱類植入耗材及神經(jīng)外科類植入耗材、微創(chuàng)外科耗材等。

歷史數(shù)據(jù)進(jìn)一步顯示，2015年至2017年及2018年前三季度，其營(yíng)業(yè)收入分別為3.92億元、4.63億元、5.94億元及5.45億元;歸母凈利潤(rùn)分別為1.89億元、2.19億元、2.96億元及2.83億元;經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為1.23億元、2.07億元、3.09億元及1.94億元;毛利率分別為81.03%、81.96%、83.06%及82.39%;凈利率為48%、48%、51%及53%。

以上數(shù)據(jù)可以看出，公司既能做到有利潤(rùn)的收入，又能做到有現(xiàn)金的盈利，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可謂強(qiáng)勁。根據(jù)2018年業(yè)績(jī)快報(bào)計(jì)算，公司2018年歸母銷售凈利率高達(dá)50.99%。業(yè)績(jī)?nèi)绱藦?qiáng)勁，曾有市場(chǎng)高呼它的銷售毛利率堪比茅臺(tái)，高達(dá)82%，其銷售凈利率更是與茅臺(tái)不相上下，達(dá)到驚人的53%。

業(yè)績(jī)?yōu)楹稳绱藦?qiáng)勁?

至此，我們將分別從公司商業(yè)模式層面的經(jīng)銷商模式特點(diǎn)、公司業(yè)務(wù)層面的經(jīng)銷商的關(guān)系及公司財(cái)務(wù)層面的數(shù)據(jù)勾稽等角度去深度復(fù)盤。

買斷式經(jīng)銷商模式的常識(shí)被“打破”：低銷售費(fèi)用反而高毛利

大博醫(yī)療采用的銷售模式是經(jīng)銷商經(jīng)銷模式，全部產(chǎn)品都是向經(jīng)銷商進(jìn)行買斷式銷售，再由經(jīng)銷商銷售給終端用戶。該模式呈現(xiàn)出兩大特點(diǎn)，第一大特點(diǎn)是，銷售費(fèi)用由經(jīng)銷商消化，可以合理規(guī)避較大銷售費(fèi)用在公司主體內(nèi)體現(xiàn);第二大特點(diǎn)是，由于經(jīng)銷商承擔(dān)較多的銷售費(fèi)用，該模式的產(chǎn)品銷售價(jià)格則會(huì)相對(duì)較低，產(chǎn)品毛利率較低。那大博醫(yī)療的買斷式經(jīng)銷商模式是否具備這兩大特點(diǎn)呢?

首先，從銷售費(fèi)率去看。

買斷式經(jīng)銷商模式下，銷售費(fèi)用“轉(zhuǎn)移”給經(jīng)銷商，直接表現(xiàn)在公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)就是銷售費(fèi)用率低。那大博醫(yī)療與同行業(yè)可比公司銷售費(fèi)用率相比具體如何呢?

根據(jù)招股書(shū)顯示，2014年至2016年，公司銷售費(fèi)用率分別為9.42%、10.65%及11.45%。在可比公司凱利泰(10.120, -0.50, -4.71%)、普華和順及春立醫(yī)療看，其銷售費(fèi)率均比大博醫(yī)療高，2014年至2016年平均銷售費(fèi)率分別為17.79%、19.34%及18.94%。，截止2018年前三季度，大博醫(yī)療銷售費(fèi)率為13.58%。

對(duì)于銷售費(fèi)用率低于可比上市公司平均水平的現(xiàn)象，公司解釋稱主要原因系銷售模式不同，凱利泰和春立醫(yī)療在采用經(jīng)銷模式的同時(shí)，亦有比重不同的銷售系直接面向醫(yī)院發(fā)生，在這一模式下，一般而言，相關(guān)公司需要自行組織大量學(xué)術(shù)推廣活動(dòng)并進(jìn)行市場(chǎng)開(kāi)拓，銷售費(fèi)用較高，而公司采取經(jīng)銷模式，會(huì)根據(jù)市場(chǎng)需要舉辦一些學(xué)術(shù)推廣活動(dòng)，但經(jīng)銷商會(huì)承擔(dān)更多推廣及市場(chǎng)開(kāi)拓職責(zé)，銷售費(fèi)用率較低;同時(shí)公司嚴(yán)格控制各類銷售費(fèi)用的支出等。這或許可以理解成，公司主要的銷售費(fèi)用是經(jīng)銷商承擔(dān)更多。這顯然符合該模式下的第一大特點(diǎn)，那是否符合該模式的第二大特點(diǎn)呢?

其次，再?gòu)拿士础?/p>

買斷式經(jīng)銷商模式下，由于經(jīng)銷商承擔(dān)了更多的銷售費(fèi)用，按照常理，公司一般則會(huì)“選擇讓利”于經(jīng)銷商，產(chǎn)品銷售價(jià)格則會(huì)相對(duì)較低，產(chǎn)品毛利率較低。然而經(jīng)過(guò)對(duì)比后發(fā)現(xiàn)，公司毛利率竟高于同行，且逐年呈上升的趨勢(shì)。

從綜合毛利率看，大博醫(yī)療的綜合毛利率遠(yuǎn)高于同行。2014年至2017年及2018年上半年年，其毛利率分別為80.12%、81.03%、81.96%、83.06%及82.36%。大博醫(yī)療的毛利率基本80%以上，而同行的毛利率較其平均低10%至20%左右。

由于公司業(yè)務(wù)板塊不同，其綜合毛利率將受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)影響。因此，為了進(jìn)一步增加可比性，將按照相關(guān)板塊分類進(jìn)行比較。根據(jù)招股書(shū)顯示，按細(xì)分類的板塊公司的毛利率依然高于同行的毛利率水平。

綜上，可以看出，公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)為“低銷售費(fèi)用高毛利”，顯然打破買斷式經(jīng)銷商模式的一般認(rèn)知，即“低銷售費(fèi)用低毛利”的特點(diǎn)。

對(duì)于公司這種高毛利的現(xiàn)象，公司解釋稱，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及產(chǎn)品定位決定了其毛利率高于同行，同時(shí)稱公司是骨科創(chuàng)傷類、脊柱類產(chǎn)品為主，產(chǎn)品定位是中高端市場(chǎng)。

一邊是高毛利，一邊又是低銷售費(fèi)用，從商業(yè)模式的邏輯上似乎令人百思不得其解。經(jīng)銷商為何愿意承擔(dān)較大的銷售費(fèi)用，又愿意承擔(dān)較貴的產(chǎn)品成本呢?經(jīng)銷商與上市公司關(guān)系又是如何呢?

經(jīng)銷商神秘關(guān)系背后：實(shí)控人父親與經(jīng)銷商股東關(guān)系密切

大博醫(yī)療的毛利率遠(yuǎn)超同行以及銷售費(fèi)用較低，這對(duì)于經(jīng)銷商而言，其承擔(dān)了更大的進(jìn)貨成本，同時(shí)又承擔(dān)了較多的銷售費(fèi)用。大博醫(yī)療的經(jīng)銷商為何愿意“多承擔(dān)點(diǎn)”?大博醫(yī)療與經(jīng)銷商存在怎樣的關(guān)系呢?或許可以從以下兩方面去看。

一方面，從經(jīng)銷商與上市公司股東關(guān)鍵人員的交集看。

根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)顯示，主要經(jīng)銷商之一的上海爾泓醫(yī)療器械貿(mào)易商行，2016年曾為公司第五大經(jīng)銷商，其主要股東為吳佳鑫。根據(jù)天眼查顯示，2015年11月，林志成將該公司轉(zhuǎn)讓給吳佳鑫。林志成是否與公司實(shí)際控制人林志雄、林志軍存在關(guān)聯(lián)關(guān)系我們不得而知。但是新浪財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，吳佳鑫、實(shí)際控制人林志雄及林志軍的父親林漳漢以及上市公司原監(jiān)事李文勇存在密切的關(guān)系。